" Το κρυφό κόστος των χαμηλών επιτοκίων
Θεωρούνται αναγκαία για την ανάκαμψη, αλλά δημιουργούν παρενέργειες στην οικονομία, προειδοποιούν οι ειδικοί
The Economist
Είναι πολύ να το ζητάμε από τις κεντρικές τράπεζες, τώρα που οι κυβερνήσεις υιοθετούν μέτρα λιτότητας; Στην τελευταία έκθεσή του για την παγκόσμια οικονομία, το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο τονίζει ότι τα επιτόκια μπορούν και πρέπει να παραμείνουν χαμηλά «για το ορατό μέλλον», ώστε να αποσοβήσουν τις επιπτώσεις της αυστηρής δημοσιονομικής πολιτικής στη συνολική ζήτηση. Μάλιστα, οι κεντρικές τράπεζες πρέπει να είναι έτοιμες να κάνουν περισσότερα αν η ανάκαμψη εκτροχιαστεί – να γίνουν «η πρώτη γραμμή άμυνας» απέναντι σε τυχόν νέα ύφεση. Αυτό σημαίνει να διατηρήσουν τα επιτόκια κοντά στο μηδέν και να λάβουν και άλλα ευφάνταστα μέτρα, όπως οι αγορές κρατικών ομολόγων.
Η διατήρηση των επιτοκίων σε χαμηλά επίπεδα ενόσω αποσύρεται η δημοσιονομική στήριξη είναι φυσιολογικό μείγμα πολιτικής. Οι κεντρικές τράπεζες μπορούν να προσαρμόζουν ταχέως την πολιτική τους με βάση τις αλλαγές του επιχειρηματικού κύκλου, όμως οι πολιτικοί συνήθως χρειάζονται αιώνες για να συμφωνήσουν και να εφαρμόσουν αλλαγές στους φόρους και στις δημόσιες δαπάνες. Το κόστος περαιτέρω δημοσιονομικής χαλάρωσης προς τους μελλοντικούς φορολογούμενους είναι σαφές, δεν ισχύει όμως το ίδιο και για το εύκολο χρήμα.
Ο κίνδυνος ανόδου του πληθωρισμού –η συνήθης ποινή για τη χαλαρή νομισματική πολιτική– είναι αμελητέος δεδομένου του άφθονου περιθωρίου που διαθέτουν οι πλούσιες οικονομίες. Οι καταθέτες μπορεί να διαμαρτυρηθούν, όμως τα επιτόκια οφείλουν να είναι χαμηλά εκεί όπου υπάρχει πλεόνασμα αποταμιεύσεων και οι δαπάνες είναι υποτονικές.
Ωστόσο, κάποιοι οικονομολόγοι πιστεύουν ότι τα πολύ χαμηλά επιτόκια έχουν κόστος που εύκολα παραβλέπεται. Ο Ραγκουράμ Ρατζάν, πρώην επικεφαλής οικονομολόγος του ΔΝΤ και καθηγητής στην Booth School of Business του Σικάγου, είναι ένας από αυτούς. «Πρέπει να αμφισβητήσουμε την άποψη ότι οι κεντρικές τράπεζες αφήνουν χαμηλά τα επιτόκια χωρίς να πλήττεται κανείς», υποστηρίζει. Κάτι αντίστοιχο ισχύει για την Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών (BIS). Στην πρόσφατη ετήσια έκθεσή της διερωτάται μήπως το κρυφό κόστος των χαμηλών επιτοκίων είναι μεγαλύτερο από τα ορατά οφέλη τους.
Η BIS απαριθμεί ποικίλους κινδύνους από τα υπερβολικά χαμηλά επιτόκια, όπως μεταξύ άλλων η λανθασμένη κατανομή κεφαλαίων και εργαζομένων, η υπερβολική ανάληψη ρίσκου, οι ασύμμετροι ισολογισμοί και οι αποσταθεροποιητικές αυξήσεις των κεφαλαιακών ροών. Η τράπεζα δεν ζητεί, βέβαια, αυστηρότερη νομισματική πολιτική, όμως προειδοποιεί ότι «η διατήρηση των χαμηλών επιτοκίων ενέχει κόστος – ένα κόστος που μεγαλώνει με το πέρασμα του χρόνου».
Ισως ο λιγότερο ανησυχητικός από αυτούς τους κινδύνους να είναι η λανθασμένη κατανομή κεφαλαίων και δυναμικού, ήτοι η υπερβολική στήριξη τομέων της οικονομίας με χαμηλά επιτόκια. Αυτό ήταν ανησυχητικό το 2002-04, όταν τα χαμηλά βραχυπρόθεσμα επιτόκια εκτίναξαν τις τιμές των ακινήτων και ώθησαν εργαζόμενους και κεφάλαια στις κατασκευές και τα ακίνητα. Πολλές από εκείνες τις επενδύσεις αποδείχθηκαν υπερβολικές και οι θέσεις εργασίας που δημιούργησαν ήταν εφήμερες. Σήμερα είναι δυσκολότερο να επισημάνουμε τομείς της οικονομίας του πλούσιου κόσμου που να στηρίχθηκαν από τα χαμηλά επιτόκια με τον τρόπο αυτό (εξαιρουμένης ίσως της χρηματοοικονομικής).
Ούτε είναι σαφές πως η ανάληψη ρίσκου αυξήθηκε. Η μείωση των επιτοκίων υποτίθεται πως αποτρέπει την κατακόρυφη πτώση των τιμών ενεργητικού, ενώ πείθει επιχειρήσεις και καταθέτες να πάψουν να στηρίζονται στην ασφάλεια του ρευστού και να κάνουν πιο ριψοκίνδυνες επενδύσεις, οι οποίες συμβάλλουν στην οικονομική ανάπτυξη. Είναι δύσκολο να κρίνουμε πότε η απαραίτητη παρέμβαση κατά της υπερβολικής επιφυλακτικότητας μετατρέπεται σε προτροπή για άφρονα συμπεριφορά.
Τα χαμηλά επιτόκια μπορούν να έχουν πιο σοβαρές επιπτώσεις στους ισολογισμούς. Η BIS φοβάται πως εταιρείες και κυβερνήσεις ίσως «φορτωθούν» με βραχυπρόθεσμο χρέος για να μειώσουν το κόστος δανεισμού. Η αλήθεια είναι πως μάλλον κάνουν το αντίθετο.
Οι τράπεζες μπορεί να είναι πιο επίφοβες, καθώς δανείζονται με πιο βραχυπρόθεσμη ωρίμαση και δανείζουν για πιο μακροπρόθεσμη. Είναι επικερδής στρατηγική όταν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια είναι κοντά στο μηδέν και οι αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων είναι υψηλότερες. Αν, όμως, το χρήμα παραμείνει πολύ καιρό φθηνό, οι τράπεζες μπορεί να αντιμετωπίσουν τον πειρασμό να δανείσουν υπερβολικά για να χρηματοδοτήσουν μακροπρόθεσμα ομόλογα, διακινδυνεύοντας κεφαλαιακές απώλειες αν τα επιτόκια αίφνης αυξηθούν.
«Δίκοπο μαχαίρι»
Η έκθεση της ΒΙS σημειώνει ότι η μακρά περίοδος χαμηλών επιτοκίων στην Ιαπωνία, τη δεκαετία του ’90, επέτρεψε στις τράπεζες να αναχρηματοδοτήσουν δάνεια που όφειλαν να έχουν παραγράψει. Το σύστημα αυτό αποτρέπει την εξυγίανση του τραπεζικού συστήματος και διατηρεί ζωντανές εταιρείες-«ζόμπι» εις βάρος αποτελεσματικότερων ανταγωνιστών ή νεόκοπων εταιρειών. Τα χαμηλά επιτόκια στον πλούσιο κόσμο μπορούν να έχουν κόστος για τις φτωχότερες χώρες. Η κεντρική τράπεζα των ΗΠΑ και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα καθορίζουν το βραχυπρόθεσμο επιτόκιο του κόσμου, σύμφωνα με τον κ. Ρατζάν, όμως αυτό το επιτόκιο συχνά είναι ακατάλληλο για τις υπόλοιπες οικονομίες. Τα σχεδόν μηδενικά επιτόκια του πλούσιου κόσμου ενθαρρύνουν τους διψασμένους για αποδόσεις επενδυτές να τοποθετούν τα βραχυπρόθεσμα κεφάλαιά τους σε αναδυόμενες αγορές. Αυτό αποτελεί «πονοκέφαλο» για τις κεντρικές τράπεζες αυτών των χωρών, οι οποίες διαπιστώνουν ότι η αύξηση των δικών τους επιτοκίων, προκειμένου να αποθερμάνουν τις οικονομίες τους, το μόνο που επιτυγχάνει είναι να ενθαρρύνει τις κερδοσκοπικές εισροές κεφαλαίων. Ο προβληματισμός αυτός έχει κάποια βάση, ωχριά όμως σε σχέση με τον μεγαλύτερο φόβο πως η ανάκαμψη μπορεί να εκτροχιασθεί όσο αποκλιμακώνεται η κυβερνητική στήριξη στην οικονομία".
" Η ισχνή ανάκαμψη της διεθνούς οικονομίας εξαντλείται υπό το βάρος των ελλειμμάτων
The Economist
Ο κίνδυνος του πληθωρισμού και του αποπληθωρισμού δεν είναι ο ίδιος παντού. Στην Ιαπωνία, όπου οι τιμές βρίσκονται σε πτώση επί περίπου μία δεκαετία, πληθαίνουν οι φωνές που ζητούν περισσότερη δράση για την αντιμετώπισή του. Στη Βρετανία, όχι και τόσο: παρά την αισθητή οικονομική επιβράδυνση, ο ρυθμός του πληθωρισμού προς το παρόν είναι άνω του στόχου που έχει θέσει η Τράπεζα της Αγγλίας. ΗΠΑ και Ευρωζώνη βρίσκονται μεταξύ των δύο άκρων. Η ανάκαμψη της αμερικανικής οικονομίας αντιμετωπίζει ένα αντίθετο άνεμο με την εκπνοή των προγραμμάτων βοηθείας της οικονομικής της δραστηριότητος σε μια στιγμή κατά την οποία ο υποβόσκων πληθωρισμός έχει ήδη μειωθεί περίπου στο 1%. Ετσι δεν θα πρέπει να αποκλειστεί το ενδεχόμενο εμφάνισης αποπληθωρισμού. Χαμηλό είναι επίσης και το ποσοστό του πληθωρισμού στην Ευρωζώνη. Είναι όμως απίθανο να μετατραπεί σε αποπληθωρισμό, δεδομένου ότι οι τιμές είναι παγιωμένες.
Ο μεγαλύτερος κίνδυνος, όμως, έγκειται στο ότι η ισχνή ανάκαμψη της οικονομίας της εξαντλείται σιγά σιγά λόγω της δημοσιονομικής αναδίπλωσης και του στρες που έχουν προκαλέσει στις τράπεζες τα ελλείμματα του Δημοσίου.
Τόσο η Fed τόσο και η EKT θα χρειαστεί να καταστήσουν σαφές με ποιον τρόπο θα ενεργήσουν σε περίπτωση κατά την οποία ο ρυθμός του πληθωρισμού και της οικονομικής ανάπτυξης θα σημειώσουν περαιτέρω πτώση. Πάντως, όσο τα επιτόκια παραμένουν σε χαμηλό επίπεδο, στα βιομηχανικά κράτη, τόσο τα κεφάλαια θα διαφεύγουν στις αγορές των αναδυόμενων οικονομιών. Εκεί τα επιτόκια είναι «ανεβασμένα» προκειμένου να καταπολεμηθεί ο πληθωρισμός. Υπάρχει, όμως, ο κίνδυνος να εκδηλωθεί μία νέα φουρνιά από «φούσκες». Οι κεντρικές τράπεζες έχουν να διαδραματίσουν κάποιο ρόλο στην εξυγίανση της διεθνούς οικονομίας, αλλά δεν μπορούν να το πράξουν μόνες τους. Χρειάζονται και τη συμπαράσταση των κυβερνήσεων".
" Δεν φοβούνται αποπληθωρισμόThe Economist
Για όσους καυχώνται ότι νιώθουν πλήξη και είναι προσεκτικοί, οι κεντρικοί τραπεζίτες των ανεπτυγμένων χωρών αποτελούν κατά τα τελευταία χρόνια ένα φανταστικό παράδειγμα.
Αντιδρώντας επιθετικά στον πανικό που προκάλεσε η χρηματοπιστωτική κρίση, η διεθνής οικονομική ύφεση και η απειλή του αποπληθωρισμού, μείωσαν τα βραχυπρόθεσμα επιτόκια σε μηδενικό επίπεδο και στη συνέχεια πολλοί από αυτούς βυθίστηκαν στο βασίλειο του ασύμβατου. Μέσω της αγοράς κρατικών ομολόγων και της επέκτασης τεράστιων δανειοδοτήσεων στις τράπεζες. Το μεγαλύτερο διάστημα στο παρελθόν απέφευγαν τη μνησίκακη ασυνεννοησία, η οποία τώρα καταναλώνει τις συζητήσεις για τη δημοσιονομική πολιτική.
Η συναίνεση αυτή τώρα ξεφτίζει. Η κοινή γνώμη, αφού εξέφρασε τη σοφία της στα μέτρα τόνωσης της οικονομίας, τώρα αρχίζει να στρέφεται στον άλλο πόλο, αυτό της νομισματικής πολιτικής.
Στον ένα πόλο βρίσκονται εκείνοι, συμπεριλαμβανομένων του ΟΟΣΑ, και της Τράπεζας Διεθνών Διακανονισμών, οι οποίοι προειδοποιούν ότι μια παρατεταμένη περίοδος χαμηλών επιτοκίων εγκυμονεί τον κίνδυνο του πληθωρισμού και την αναβίωση της ανάληψης ρίσκου.
Στο άλλο άκρο βρίσκονται εκείνοι που συμφωνούν με το ΔΝΤ και οι οποίοι την περασμένη εβδομάδα έδωσαν τη συνταγή για μία διεθνή δημοσιονομική αναδίπλωση, υπό ήπια μορφή, μέσω της δέσμευσης των κεντρικών τραπεζών να επεκτείνουν τη χαλαρή νομισματική τους πολιτική και ίσως την επέκταση των ισολογισμών τους.
Ποιος έχει δίκιο; Τα βιομηχανικά κράτη δεν φαίνεται να βρίσκονται στο χείλος του αποπληθωρισμού. Μεταξύ των 18 εμπειρογνωμόνων που ρωτήθηκαν από τον Economist, ουδείς απάντησε ότι αναμένει ένα κύμα αποπληθωρισμού σε κάποια μεγάλη οικονομία, τον ερχόμενο χρόνο".
